"살아남는 놈은 주가도 뜬다" … 항공주 옥석가리기 본격화

항공유 가격 급등 여파로 국내 항공사들의 실적 부담이 커지고 있다. 3~5월 유가 상승분을 항공 운임에 온전히 반영하지 못한 데다 저비용항공사(LCC)를 중심으로 재무 부담이 심화되면서 업계 구조조정 가능성까지 거론된다. 증권가에서는 단기 실적 악화가 불가피한 만큼 대한항공과 제주항공, 진에어, 에어부산 등 유동성을 갖춘 항공사를 중심으로 옥석가리기가 본격화될 것으로 보고 있다.

12일 한국거래소에 따르면 이날 대한항공은 3% 이상 하락세를 보이고 있다. 이달 들어서는 보합이고, 올해 들어서는 약 10% 상승하는 데 그쳤다.

올해 들어 아시아나항공은 -13%, 제주항공은 -7%, 진에어는 -9%, 트리니티항공은 -35%의 하락률을 기록 중이다. 반면 에어부산은 11% 오름세를 나타내고 있다. 주요 항공주 대부분은 유류비 부담과 2분기 적자 우려가 겹치면서 주가 흐름이 부진한 모습이다.

항공업계의 가장 큰 부담은 항공유 가격이다. IM증권에 따르면 항공유 가격은 2월 89달러/배럴에서 3월 195달러/배럴, 4월 200달러/배럴로 급등했다. 항공사들은 유류할증료를 통해 유가 상승분을 운임에 반영하지만, 실제 적용까지는 시차가 발생한다. 유류할증료는 전전월 15일부터 전월 16일까지의 싱가포르 항공유 평균 가격을 기준으로 결정된다.

이 때문에 유가가 급등하기 시작한 3월부터 5월까지 항공사들은 늘어난 비용을 항공료에 온전히 전가하지 못했다. 항공유 가격은 4월, 3월, 5월 초 순으로 높았고, 회계 인식 기준으로는 서비스 실행 시점의 항공료와 항공유 구매가가 반영된다. 이에 따라 항공사들의 비용 부담은 4월, 5월, 3월 순으로 컸을 것으로 분석된다.

현재 항공유 가격인 150달러/배럴 수준이 유지될 경우 6월부터는 상황이 다소 달라질 수 있다. 유류할증료 최고 단계가 197달러/배럴 기준으로 적용되면서 항공사들이 유류비 상승분을 운임에 온전히 전가할 수 있는 구조가 되기 때문이다. 다만 차월 유류할증료가 결정된 뒤 항공유 가격이 다시 오르면 초과분은 손실로, 반대로 하락하면 하락분은 이익으로 반영될 수 있다.

항공사들은 3월과 4월 저수익 노선을 줄이며 수익성 방어에 나섰지만, 2분기 대규모 적자는 피하기 어려울 것으로 예상된다. 배세호 IM증권 연구원은 "유가 수준과 상관없이도 일부 LCC들의 재무 부담은 심화되고 있었으나, 현재 유가 급등으로 더욱 어려운 경영 활동에 직면하게 됐다"면서 "LCC들의 구조 개편의 가능성도 염두할 필요가 있다"고 말했다. 

국내 10개 항공사의 2026년 3월, 4월 국제선 운항 편수는 5.9만편으로 집계됐다. 이는 2025년 3월, 4월 5.6만편 대비 5.6% 증가한 수준이다. 유가 급등에도 이스타항공, 에어로케이, 에어프레미아 등 기재가 전년 대비 늘어난 항공사를 중심으로 운항 편수가 크게 증가했다. 공정위 제재로 국제선 운항 편수를 늘리지 못한 아시아나항공을 제외하면 기타 항공사들의 국제선 운항 편수도 전년과 유사한 수준을 보였다.

다만 항공사들은 수익성 방어를 위해 노선 조정에 나섰다. 고수익 노선인 일본 노선은 늘리고, 저수익 노선인 동남아 노선은 크게 줄였다. 3-4월 국내 항공사들의 일본 노선은 전년 대비 17% 증가한 반면 동남아 노선은 8% 감소했다. 대한항공, 티웨이, 제주항공, 진에어의 동남아 노선 감소 폭이 두드러졌다.

그럼에도 2분기 연료비 상승에 따른 영업적자는 불가피할 전망이다. 유류할증료를 부과하더라도 항공유 가격과의 스프레드, 항공유 가격 상승과 유류할증료 부과 시차를 고려하면 운임에 전가하지 못한 유류비 초과 비용이 상당하기 때문이다. 증권가에서는 2분기 운임에 반영하지 못한 유류비 초과 비용을 대한항공 5500여억원, 아시아나항공 2100여억원, 제주항공 600여억원, 진에어 460여억원으로 추정한다. 경상적인 2분기 영업이익 수준을 감안하면 이들 항공사 모두 영업적자를 기록할 가능성이 크다는 평가다.

특히 중소형 LCC에는 이번 유가 충격이 치명타가 될 수 있다. 운임에 반영하지 못한 유류비 초과분이 재무 상태를 빠르게 악화시킬 수 있어서다. 2025년 말 기준 완전자본잠식 상태인 에어프레미아 외에도 이스타항공과 에어로케이 모두 2분기를 기점으로 완전자본잠식 가능성이 제기된다.

보유 기재를 감안하면 이들 항공사의 유류비 상승에 따른 초과 비용은 200~300억원대로 예상된다. 기존 영업활동의 적자 추이까지 고려하면 2분기 말 현금성자산도 대부분 소진될 수 있어 추가 자본조달이 필요할 수 있다.

에어로케이는 2025년 말 기준 자본 77억원을 기록했다. 2025년 말 500억원 규모의 유상증자로 완전자본잠식을 해소했지만, 재무 부담은 여전히 크다. 2025년 말 기준 현금성자산은 612억원, 순차입금은 리스부채 포함 789억원이며 부채비율은 4058%에 달한다. 2분기 말에는 다시 완전자본잠식이 예상된다.

이스타항공도 상황이 녹록지 않다. 이스타항공은 2025년 말 기준 자본 434억원을 기록했다. 2025년 6월 600억원 규모의 유상증자로 완전자본잠식을 해소했지만, 2025년 말 기준 현금성자산은 802억원, 순차입금은 리스부채 포함 5259억원이다. 부채비율은 2443%에 달한다. 이스타항공 역시 2분기 말에는 다시 완전자본잠식이 예상된다.

에어프레미아는 이미 완전자본잠식 상태다. 2025년 말 기준 자본은 -471억원이다. 현금성자산은 280억원, 순차입금은 리스부채 포함 1조원에 달한다. 에어프레미아는 완전자본잠식 해소를 위해 유상증자를 계획하고 있다.

반대로 업계 구조조정이 현실화될 경우 대형 항공사와 재무 여력을 갖춘 LCC에는 기회가 될 수 있다. 중소형 LCC의 공급 축소와 시장 재편이 경쟁 강도를 낮추면 항공업계 전반의 이익 레벨이 크게 높아질 수 있기 때문이다.

2027년 초 예정된 한진그룹 LCC 3사 합병도 경쟁 완화 요인으로 꼽힌다. 진에어, 에어부산, 에어서울 3사의 합산 국제선 점유율은 13%에 달한다. 합병이 마무리되면 LCC 시장 내 공급 조정과 가격 경쟁 완화 효과가 나타날 수 있다는 분석이다.

이에 따라 대한항공, 제주항공, 진에어, 에어부산의 수혜가 예상된다. 대한항공은 항공업계 재편 과정에서 1위 사업자로서 이익 측면의 수혜가 가장 클 가능성이 크다. 제주항공, 진에어, 에어부산도 유류비 급등에도 유동성 부담이 크지 않고, 2027년 본격적인 업황 턴어라운드가 기대된다는 점에서 주가 상승 여지가 있다는 평가다.

현재 이들 항공사의 시가총액은 코로나19 팬데믹이 본격적으로 시작됐던 2020년 3월 수준에 머물러 있다. 단기적으로는 2분기 적자와 유가 부담이 주가를 누르고 있지만, 중소형 LCC 구조조정과 공급 재편이 진행될 경우 재무 체력이 있는 항공사를 중심으로 재평가가 나타날 수 있다는 관측이 나온다.

배세호 IM증권 연구원은 "중소형 LCC들의 구조조정이 현실화될 경우 경쟁 강도 완화 측면에서 항공 업계의 이익 레벨이 크게 상승할 수 있다"면서 "2027년 초 한진그룹 LCC 3사(진에어, 에어부산, 에어서울)의 합병도 항공 업계의 경쟁 강도 완화를 기대할 수 있는 요인"이라고 분석했다.